牧原上半年现金流量净额为负10亿元，巨头为何困在猪周期？
10月19日，牧原股份股价单日大跌8.72%，20日更是继续跌破32元，创2022年3月以来新低。一年以来，牧原股份股价已跌去42%。
10月21日，牧原股份在互动平台表示，公司上半年经营活动产生的现金流量净额为-10.44亿元，主要原因是存货增加和经营性应付减少。其中，生猪存栏量较2022年底增加超450万头，营运资金需求有一定增加；在公司整体现金流充裕的情况下，公司主动支付部分经营性应付账款，经营性应付减少50.39亿元。剔除主动支付应付账款部分，公司经营活动产生的现金流实际为净流入。今年第三季度随着猪价的上涨，每个月经营性现金流为净流入。公司会根据外部环境及生产经营情况做好现金流管理，合理规划发展速度，持续降本增效，提升公司盈利能力。
最新数据显示，牧原股份总负债1152.65亿元，其资产负债率已经高达60.06%。其负债状况是整个生猪养殖行业的缩影：据不完全统计，截至2023年6月末，20家上市猪企合计负债总额逾4500亿元，平均资产负债率达67.36%。
“承包制”争议与“降本”成效
此前，网络盛传牧原探索“内部承包”并引发裁员传闻。就此，牧原股份回应，网上传播的牧原承包制内容，在概念和实际运营上，与实际情况有一定出入，“目前公司试行的是共创共享激励机制，让员工成为共创共享的合伙人。”
今年上半年，牧原股份经过利润成本空间测算，养猪生产环节成本下降空间还很大，需要全员快速落地新技术。在此过程中，探索与优秀员工共创共享的激励机制，保证新技术充分落地执行。在10月9日与589名基金、券商投资者召开的电话会议上，牧原股份举例称，在实行共创共享激励机制后，辽宁区域的一位哺乳段共创合伙人业绩提升20%，奖金提升50%左右。
牧原股份对共创共享激励机制的解释，在投资者看来，意味着养猪成本还可以降低，但养殖场执行不到位，才想出了这个办法。也有人将此举解读为牧原股份自救的举措。
早在2021年，牧原就提出“时点或阶段性实现14元/公斤的成本目标”，两年过去了，这一目标仍未实现。今年7月，牧原股份生猪养殖完全成本约为14.3元/公斤，有投资者以为是重大突破，但很快发现是昙花一现。
大额举债与逆势扩张
疯狂控制成本的牧原股份，其短期债务占比过高、现金流情况也备受关注。
截至今年6月30日，牧原股份短期借款达450亿，占负债总额的比例达39%。对此，牧原股份表示，养殖企业的猪舍、生物资产占比较大，且不易作为抵押品，短期的信用贷款在整体负债中占比较大，是行业的特定现象。
2022年年末，牧原股份负债率从当年三季度的61.47%降至54.36%，在今年半年报中，负债率攀升至60.06%。巨大债务压力背后，是牧原股份近年来的高速扩张。截至今年6月30日，牧原股份在全国共有生猪养殖基地113个，在建基地30个，在筹基地15个；屠宰加工厂16个，在建厂4个，在筹厂3个。
猪价低迷时，扩张的产能反而会拖累上市公司业绩。今年8月，牧原股份披露了2019年度非公开发行募集资金使用情况对照表，在衡水、黑龙江等地投入35.3亿元的生猪产能扩产项目，今年上半年亏损了4995万元，原因是“受生猪价格周期性波动影响，未能达到预期收益”。
在今年的一场投资者交流会上，有人对牧原股份逆势扩张提出质疑，对此，牧原股份高管解释称，自2021年下半年以来，加强了资金管理力度，迅速调整资本开支计划，严格控制新增在建工程。
在不少投资者眼中，产能持续过剩的情况下，牧原股份逆势扩张是最大的错误，对其资金链影响很大，“硬生生地把自己现金流耗干，本来一手好牌，打着打着就变成了烂牌。行业至暗时刻，谁的现金流最充沛，谁就能撑到最后。”牧原股份短期有息负债高，应付账款也高，应付账款的很大一部分是养猪成本，包括饲料采购费、人员开支等，都需要用卖猪收入支付，“猪价走低，如果收入还不够覆盖这些成本支出，短期有息负债怎么还？总感觉有一颗雷悬在那里。”
投资者冷静看待猪企扩产，“这些扩张的产能除了极少数企业还有利润，其他都亏损巨大，但又不甘认错退出。”在他们看来，当年的定增扩产有多疯狂，现在产能过剩带来的亏损就有多惨重。
截至2023年6月末，生猪养殖企业资产负债率持续走高，20家上市猪企合计负债总额超过4560亿元，平均资产负债率上涨至67.36%，其中14家企业负债率超过60%。
走不出的猪周期
未来产能出清速度能否足够迎来一轮完整的新猪周期？何时迎来新周期？周期猪价高度是否足够支撑困境反转？今年6月，方正证券分析师娄倩梳理了一系列市场困惑。生猪养殖企业和业内人士都注意到，这轮猪周期不同于以往，未来猪周期会变得平缓，更悲观的观点认为猪周期将不复存在。
这一轮猪周期持续了多久？2021年9月猪肉价格进入下行期，去年底以来，猪价持续在成本线以下运行超7个月，前期景气周期导致的资本蜂拥而至，多数企业都亏得一塌糊涂，但已经没有回头路，否则沉没成本就变成永久损失。从农业农村部调研的母猪能繁数量，规模猪企大有血战到底的气势，现在就是看谁能熬到最后。“在投资者看来，这轮猪周期产能持续过剩，对于生猪养殖企业来说，不得不加大投资赌今明两年猪价上涨，但事实是供给大幅增加，需求反而疲弱，猪企当务之急是求生存。”
“猪周期发生改变的背后是资本的力量。”在住房和城乡建设部科学技术委员会委员尹中立看来，按照以前的猪肉价格波动规律，猪肉价格在低位持续时间很少超过半年的，但近一年来猪肉价格一直在低位徘徊，以前的养猪多由农户的家庭进行，规模较小，当价格低时，养殖户就减少养猪的数量，市场价格很快就会反弹。现在的市场供给者由农户变成了大公司，尤其是猪瘟事件之后，市场快速向公司集中，在资本的作用之下，都希望竞争对手退出市场，导致市场的供给一直居高不下。
上海交通大学上海高级金融学院教授陈欣也认为，牧原股份等头部企业在猪周期顶部加大融资力度扩产，资本的大规模进入导致行业去产能不彻底，影响猪周期节奏。
能繁母猪的存栏数量可以推演未来生猪供应状况，是猪周期最重要的观察指标。截至8月末，全国能繁母猪存栏为4241万头。“现在猪价要上涨的因素只能靠供给出清，但是太难，没几年时间，能繁母猪很难出现较大幅度的下降。现在能繁母猪大都在集团企业手中，数据很透明，一旦能繁数量降到平衡线以下，立即会有场外资金进来，造成即使有周期，但周期上涨的时间会缩短。”一名投资者认为，这是现在养猪行业艰难之处，总有社会资本在别人扛不住的时候进来低价收购现金流断裂的猪场，这样搞下去，猪周期又拉长了。
谁是下一个正邦？
漫长的猪周期已经拖垮了曾经的行业老二。正邦科技曾是出栏量全国第二的大型养殖企业，但去年亏损了134亿元。
正邦科技分析认为，基于对以往猪周期的经验判断，几大养殖企业集体错判，认为本轮行情可以持续到2022年甚至更长时间，故在2019年和2020年迅速上产能。结果因为经济环境和肉价过高原因导致消费严重不足，新上产能过快和进口肉数倍增长等原因叠加在一起使得猪价在2021年3月份开始急转直下，一度肥猪价跌破5元/斤，部分区域仔猪50元/头都无销路。
“公司更是因为盲目发展踩错了节奏，在2021年猪价急转直下的时期释放了大量产能，前期全面扩张也产生了管理效率滞后的问题和巨额的费用负担，最终导致当年出现历史性亏损。”2021年二季度，正邦科技开始踩刹车，采取多种方式降本，但为时已晚，造成了上百亿直接损失。截至发稿，正邦科技仍在走重整程序，尚存在因重整失败而被宣告破产的风险。
在猪周期失灵的现状下，生猪养殖企业只能采取多种方式降本。和大型生猪养殖企业相比，猪周期失灵后，散户船小好调头的优势显现出来。近日，新黄河记者采访省内两名生猪养殖户，他们分别拥有数百头肉猪，成本约8元/斤。今年上半年猪肉价格低迷时期，每卖一头猪亏损200多元。但他们并不在意大型集团的扩张，“大的资本进入养猪业，盲目增量，这两年只能是微利。我们还是按照自己的节奏来，继续自繁自养，价格低的时候少养点母猪。”
